Une tempête prévisible

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Steve Hanke - le 27 octobre 2008. Dans une chronique d’avril 2007 dans Forbes Magazine, j’avertissais que les Etats-Unis étaient englués dans un cycle dangereux d’expansion-récession qui avait commencé avec le crédit bon marché et qui finirait avec l’écroulement des prix immobiliers et des cours des actions. Lorsque la récession est arrivée, elle s’est avérée pire que ce que j’avais prévu. Et maintenant ? Pour trouver un havre sûr au milieu de cette tempête, nous devons ignorer pour un moment les éditoriaux paniqués des divers médias et comprendre comment nous avons pu arriver dans des eaux si turbulentes.

Il y a de nombreux responsables dans cette crise, mais le principal est sans nul doute la Réserve fédérale américaine. Fin 2002, Ben S. Bernanke, alors gouverneur de la Fed, et désormais son président, persuadait Alan Greenspan, alors président de la Fed, que les Etats-Unis souffraient de la déflation. En conséquence, la Fed a appuyé sur l’accélérateur monétaire. En juillet 2003 le taux directeur de la Fed (le Fed funds rate) a été abaissé à 1%, niveau auquel il est resté pendant un an. Ce taux d’intérêt artificiellement bas a déclenché le plus grand de tous les cycles de liquidités.

Le laxisme de la Fed a « stimulé » l’économie et a poussé les ventes finales à un rythme de croissance insoutenable de 7% en termes nominaux (soit avant ajustement de l’inflation). Cette politique monétaire laxiste encourageait en même temps les investisseurs à prendre des risques déraisonnables en cherchant des rendements élevés. Il a été de mode de faire un usage abusif de l’effet de levier. La pratique du « Carry Trade », consistant à emprunter dans des devises à faible taux d’intérêt et d’investir en même temps dans des devises à fort taux d’intérêt, est aussi devenue très populaire. « Empruntez, empruntez, empruntez ». Je regardais cette structure s’élever avec stupéfaction et terreur. Elle devait s’écrouler un jour ou l’autre. C’est ce qui s’est passé.

Les erreurs de politique monétaire de la Fed ont aussi affaibli le dollar et ainsi stimulé une inflation des prix des marchandises. Lorsque le dollar baisse relativement aux autres devises, le prix du blé, du maïs, du riz et du pétrole exprimés en dollars augmentent. La devise américaine a entamé sa chute début 2002, en grande partie à cause de la politique de la Fed, et a atteint son plancher mi-juillet 2008, ayant perdu 44% de sa valeur par rapport à l’euro sur la période. En même temps, le prix du baril de pétrole a été multiplié par sept, passant de 20 dollars à 146 dollars. A peu près la moitié de cette hausse a été due à une augmentation de la demande (du fait de l’Inde et de la Chine essentiellement) ; le reste peut être attribué au dollar faible. La même chose est arrivée aux marchandises échangées au niveau international telles que le riz ou le soja.

Le Congrès américain a aussi une part de responsabilité. En 2003 et 2004 Fannie Mae et Freddie Mac, les entreprises sponsorisées par l’Etat rachetant des prêts hypothécaires, se retrouvèrent au milieu de scandales comptables. Pour se débarrasser de la pression du Congrès, elles s’engagèrent à financer plus de maisons pour des foyers à faibles revenus. Le stratagème fonctionna à merveille : Barney Frank, membre du Congrès et présidant désormais le comité des services financiers du Congrès, ferma les yeux sur leurs ruses comptables et loua leur nouveau zèle. Fannie et Freddie devinrent les plus importants acheteurs de prêts hypothécaires « subprime » et « borderline » (les prêts « limites ») sur la période 2004-2007, avec des montants s'élevant à 1000 milliards de dollars, contribuant ainsi puissamment à la bulle immobilière et à leur propre déroute, qui n’allait pas tarder.

Alors que la Fed et le Congrès donnaient naissance à un désastre, l’Administration Bush n’était pas en reste. Elle contribua à faire empirer la situation en dépensant de manière imprudente et en accumulant une dette impressionnante. Quelques semaines seulement avant que le sauvetage géant ne soit décrété, l’office du budget du Congrès remettait un rapport déclarant que les dépenses de l’Administration avaient placé l’économie sur une pente dangereuse. Il projetait que sur la décennie à venir la dette publique croîtrait de 5.400 à 7.900 milliards de dollars (en dollars d’aujourd’hui), soit une augmentation de 46%. Cela ne comprenait pas les lourds passifs non financés des dispositifs Social Security et Medicare, qui culminent à … 100.000 milliards de dollars.

Quant au sauvetage de 700 milliards de dollars, l’Administration et le Congrès ont dû, pour le faire passer, affoler l’opinion publique et promettre de rétablir la sécurité – après que les multiples erreurs de l’Etat ont en réalité produit cette crise. Il est vrai que la tactique de la peur a pour sa part bien fonctionné. Mais le plan de sauvetage donnera-t-il les résultats escomptés ? Cela est peu probable. Il faudra s’attendre en effet à toujours plus de comportements politiques irresponsables ainsi qu’à une panique sur les marchés. Nous allons faire l’expérience dans le court terme d’une déflation générée par l’inversion de l’effet de levier, puis d’une inflation dans le long terme.

Steve Hanke est Professeur d’économie appliquée à l’Université de John Hopkins.